دانلود پایان نامه

تمايل به نگهداري کوتاه مدت سهام دارند.
از همه مهمتر اين که معاملات برخط امکان ترکيب کارکردهاي مختلف بازار را فراهم ميآورند، در نتيجه هزينه معامله کاهش مييابد. اين امر انگيزه سرمايه گذاران را براي معامله افزايش ميدهد. تاثير معاملات اينترنتي به ويژه در کره چشمگير بوده است، به طوري که معاملات برخط 50 % کل معاملات بازار را تشکيل ميدهد. گسترش معاملات برخط تاثير عمدهاي بر هزينه هاي معاملات و الگوهاي معاملاتي سرمايه گذاران داشته است. کاهش هزينه هاي معاملاتي باعث شده است که سرمايه گذاران به منظور دستيابي به سودهاي کوتاهمدت به انجام معاملات بيشتر تشويق شوند و در نتيجه خريد و فروش سهام طي يک روز50 افزايش يابد. هماکنون معاملات طي روز، 30 % کل معاملات انجام شده در بورس کره را تشکيل ميدهد.
تأثير معاملات برخط از دو جنبه قابل بررسي است. اول اينکه با فرض وجود زيرساختها و سطوح نفوذ اينترنتي، راه ارتباطي پرتحرك و سريعي براي معاملات و توزيع ايجاد ميشود. اين روش توان جذب بسياري از سرمايه گذاران جزء را به بازار دارد. در عين حال، رقابت معاملات برخط با روشهاي سنتي معاملات کاهش هزينه هاي معاملاتي را در پي دارد. به عنوان مثال شرکتهاي سنتي کارگزاري در کره، کارمزدهاي کارگزاري خود را در رقابت با معاملات برخط کاهش داده اند. پس نتيجه نهايي، کاهش هزينه معاملات سرمايه گذاران است.
دسترسي به گروه زيادي از سرمايه گذاران جزء از طريق اينترنت – و آنهايي که فعالانه به انجام معامله در بازار ميپردازند- در افزايش سطوح نقدشوندگي بازار نيز تاثيرگذار است (همان منبع ، 1387 ، 18 )51.

6-2-2-2 آزادسازي حساب سرمايه
افزايش کنترلهاي سرمايهاي يا وضع محدوديتهاي سرمايهاي به وضوح بر نقدشوندگي اثر معکوس دارد. کنترل سرمايه که توسط دولت مالزي در واکنش به بحران مالي آسيا در سپتامبر 1998 به اجرا درآمد، باعث خروج سريع وجوه از اين کشور شد . پس از اين رخداد، به تدريج در مالزي محدوديتهاي کنترلهاي سرمايهاي حذف شد و اقدامات اصلاحي متنوعي در راستاي طرح جامع بخش مالي52 و طرح جامع بازار سرمايه53 آغاز گرديد. برخي از محدوديتهاي حذف شده، موانعي بودند که قبل از بحران مالي آسيا پيش روي سرمايه گذاران خارجي قرار داشتند، لذا اقدامات انجامگرفته اخير در ارتباط با افزايش آزادسازي، مورد استقبال شديد اين سرمايه گذاران قرار گرفته است.
تجربه اسرائيل نشان داد که حذف محدوديتهاي ارزي، موجب افزايش نقدشوندگي بازار ميشود، فرصتهاي بيشماري را پيش روي سرمايه گذاران خارجي قرار ميدهد و موجب نوآوري بيشتر در طراحي ابزارهاي داخلي ميگردد.
شايان توجه است که حذف محدوديتهاي کنترل سرمايهاي اثرات دو جانبهاي بر نقدشوندگي در بازار داخلي دارد. همراه با تأثيرات بلندمدت مثبت، در کوتاهمدت اين اقدام ممکن است باعث خروج سرمايه از بازار شود. زيرا بازيگران بازار پرتفوي خود را در واکنش به شرايط در حال تغيير بازار مورد بازبيني قرار ميدهند. حجم جريانهاي خروجي، به ميزان رقابت بين المللي کشور و همچنين درجه حساسيت ذاتي بازار بستگي زيادي دارد.
حذف محدوديتهاي کنترل سرمايهاي، يکپارچگي بازار داخلي را با بازارهاي جهاني افزايش خواهد داد. افزايش جريانهاي سرمايه اغلب منجر به يکپارچگي بالاي بازارهاي جهاني و داخلي ميشود. يعني قيمتهاي سهام داخلي به توسعهي بازارهاي جهاني حساستر ميشوند. اين گردش سريع ممکن است بر سياستهاي پيچيده کلان و سياستهاي نرخ ارز تاثير منفي داشته باشد. افزايش نوسان نرخ ارز مانع سرمايه گذاريهاي بلندمدت شرکتهاي داخلي ميشود. در عين حال، يکپارچگي بالا ميتواند عامل محرك توسعهي بيشتر بازارهاي داخلي باشد. براي مثال واسطه گران داخلي ممکن است تحت فشار سرمايه گذاران سيستمهاي معاملاتي خود را ارتقاء داده يا اينکه مقامات ناظر داخلي مجبور شوند ساختارهاي قانوني موجود را به منظور پشتيباني از ابزارهاي مالي متنوع تر تغيير دهند.
يکي از موانع پيش روي نوآوري اتحاديه کشورهاي جنوب شرق آسيا54 براي يکپارچه سازي منطقهاي، دسترسي محدود به سرمايه است. حرکت به سمت آزادسازي کنترلهاي سرمايهاي، موجب تسهيل جريانهاي سرمايه بين مناطق ميشود و در نتيجه الزامات نظارتي را ساده تر خواهد کرد (همان منبع ، 1387 ، 19 )55.

7-2-2-2 هزينه هاي معامله
به طور کلي بازارهاي نوظهور در مقايسه با بازارهاي توسعه يافته و کامل، به نسبت حجم معاملات، هزينه هاي معاملاتي بيشتري دارند. همچنين در برخي بازارها در مقايسه با کشورهايي که نرخ را بازار تعيين ميکند، مقام ناظر در کارمزدها و مالياتها مداخله ميکند.
يکي از موضوعات مورد بررسي در تحقيق، تاثير منفي ساختار کلي هزينه ها )شامل نرخهاي رايج کارمزد و مالياتهايي نظير هزينه تمبر و ماليات معاملات) بر معاملات و در نتيجه نقدشوندگي است. چندين پاسخدهنده از جمله چين تايپه و روماني وجود ارتباط بين نقدشوندگي و ساختار کلي هزينه ها را تاييد کردهاند. در چين تايپه مشاهده شده است که با کاهش هزينه هاي معاملات، نقدشوندگي نيز افزايش مييابد. تجربهي روماني در اين زمينه، نشاندهنده آن است که تقويت بورس و کاهش هزينه هاي معاملاتي متعاقب آن، باعث افزايش ناگهاني نقدشوندگي شده است.
از طرف ديگر، کشورهايي نظير تايلند پاسخ دادهاند که کاهش هزينه هاي معاملات اثري بر نقدشوندگي ندارد. مالزي و لهستان نيز تجارب مشابهي داشته اند. در کشورهايي که ماليات بر عايدي سرمايهاي وجود
ندارد، مطابق انتظار حجم معاملات نيز بيشتر است.
اين نکته قابل توجه است که امروزه بورسها به منظور افزايش نقدشوندگي به کاهش هزينه هاي معاملات روي آوردهاند. بورسها حوزههاي مشخصي را که نياز به افزايش نقدشوندگي دارند، تعيين ميکنند و به تناسب هزينه هاي معاملاتي مربوط را کاهش ميدهند. در اين زمينه ميتوان به بورس مالزي اشاره کرد که اخيراً هزينه هاي معاملات در بازار ابزارهاي مشتق را کاهش داده است. همچنين در برخي بازارها، ارائه دسترسي مستقيم از طريق معاملات برخط منجر به حذف واسطه گري و افزايش رقابت با بنگاههاي سنتي کارگزاري شده و کاهش حق الزحمه ها و کارمزدها و هزينه هاي نهايي را در پي داشته است. در بازارهايي نظير کره و چين تايپه، سطح نقدشوندگي به طور چشمگيري افزايش يافته است. همچنين، پيشبيني ميشود آزادسازي صنعت کارگزاري از طريق اعطاي مجوز به کارگزاران خارجي منجر به کاهش هزينه هاي معاملات شود، هر چند اين امر هدف
اوليه آزادسازي صنعت کارگزاري نبوده است.
راهبردي که ميتوان به منظور افزايش تحرك بازار اتخاذ کرد، ايجاد اطمينان در مورد توانايي سرمايه گذاران در حداکثرسازي بازدهي سرمايهگذاريشان است. هزينه هاي معاملات در گزينش سهام توسط سرمايهگذار و فرآيند تصميمگيري وي عامل مهمي محسوب ميشود. با فرض برابري ساير شرايط، سرمايه گذاران ترجيح ميدهند در بورسهايي سرمايه گذاري کنند که کمترين هزينهي معامله را دارند. بنابراين کاهش هزينه هاي معاملات به افزايش نقدشوندگي منجر ميشود (همان منبع ، 1387، 20 ) 1.

8-2-2-2 زيرساختهاي معاملاتي
به طور کلي اکثر پاسخدهندگان تاکيد کردهاند که توسعه تکنولوژيکي سيستمهاي معاملاتي اثر مثبتي بر نقدشوندگي بازار دارد. زيرساختهاي معاملاتي مدرن و پيشرفته با اين مشخصات شناخته ميشوند:
1) امکان استفاده از سيستمهاي معاملاتي انعطاف پذيرتر را فراهم ميکند. اين امر به نوبه خود به مؤسسات فعال بازار کمک ميکند که محصولات و خدمات جديد را با روشي مقرون به صرفه و کاراتر ارائه کنند؛
2) ساز و کار معاملاتي کاراتري را ايجاد ميکند. اين امر به فرآيند سريعتر اجراي سفارشها منجر ميشود، بدين ترتيب که مثلاً موتور معاملاتي56 ميتواند هر دو حالت تطبيق پيوسته يا حراج را که موجب بهبود فرآيند کشف قيمت ميشود، ارائه کند؛
3) سيستمهاي پيشرفته پيامرساني الکترونيک که امکان ارتباط مستقيم آتي با ساير بورسها به منظور همکاريهاي استراتژيک يا دسترسي مستقيم به بازار توسط واسطههاي خارجي رافراهم ميآورد؛
4) سيستم و تکنولوژي بهکاررفته در آن براي سازگاري با تغييرات آتي در نوسانهاي بازار و حجمهاي معاملاتي، به اندازه کافي پيشرفته، قابل اعتماد و انعطافپذير است. همچنين قابليت تطبيق با افزايشساعات معاملاتي را دارد؛
5) از کارکردهاي سيستمي نظير “معاملات به قيمت پاياني 57” که به طور بالقوه باعث افزايش حجم معاملات ميشود، برخوردار است. براي مثال يورونکست58 با افزودن اين کارکرد به سيستم توانسته است حجم معاملات خود را تا 10 % افزايش دهد. همچنين سيستمهاي پيشرفته امکان ثبت سفارشهاي متنوع و استراتژيهاي معاملاتي تعريف شده توسط کاربر (انواع سفارشهايي که ديگر توسط بورس قابل تعيين نخواهند بود، اما با توجه به استراتژي معاملاتي سرمايه گذار قابل تعريف هستند) را فراهم ميآورند؛
6) سيستم معاملاتي جديد در برخي بورسها، در نهايت امکان همگرايي بازارهاي ابزارهاي مشتق و سهام را در يک سيستم واحد ايجاد خواهد کرد که با استفاده از آن دسترسي به گروه بزرگتري از بازيگران بازار ميسر خواهد شد.
هدف از توسعه تکنولوژيکي بازار ثانويه، بهبود دسترسي بازار و فراهم کردن مدلهاي معاملاتي مختلف است. در عين حال تکنولوژيهاي جديد، عامل توسعهي ساختارهاي بازار نظير ظرفيت بازارسازي، مدلهاي پيچيده معاملات خرد سهام يا معاملات کمتر از واحد پايه معاملاتي59 و غيره است. تمامي اين عوامل در نهايت باعث افزايش نقدشوندگي بازار ميشوند.
از پيشرفتهاي تکنولوژيکي که بيش از همه توسط پاسخدهندگان تحقيق به آن اشاره شده است، امکان دسترسي مستقيم به بازار و معامله اينترنتي است که قبلاً ذکر شد. در بازارهاي نوظهور، ساز و کار دسترسي از راه دور، شبکه ارتباطات الکترونيکي يا سيستم معاملاتي جايگزين60 کمتر متداول است.
مشاهده شده است که بازارهايي که از سيستمهاي حراج دستي، به سيستمهاي خودکار روي آورده اند، شاهد تاثيرات مثبت و روشن آن بر نقدشوندگي بوده اند. براي مثال از سال 2005 معاملات بورس برزيل فقط به روش الکترونيکي انجام ميشود و معاملات در تالار کاملاً حذف شده است. با استفاده از اين روش، امکان ثبت بيش از پنج ميليون سفارش در طي روز وجود دارد. همچنين واردکنندگان سفارش ميتوانند سفارشهاي خود را به طور مستقيم از مسيرهاي مشخصي وارد سيستم معاملات کنند. اين امر موجب افزايش چشمگير تعداد معاملات، کاهش دامنه ي نوسان قيمتها (همچنين افزايش پيوستگي قيمتها) و روان شدن فرآيند معاملات در سيستم شده است.
اجراي سيستم معاملات الکترونيک مبتني بر مظنه61 (نظير يورونکست) در لهستان، تاثير زيادي بر نقدشوندگي بازار داشته است. در اين سيستم امکان معامله پيوسته سهام و ابزارهاي مشتق و همچنين معامله اينترنتي از طريق واسط اي.پي.آي62 فراهم است. معامله ي اينترنتي (از طريق معاملات طي يک روز که در قراردادهاي آتي رخ ميدهد) بر نقدشوندگي در بازارهاي ابزارهاي مشتق تاثير مثبتي داشته است.

9
-2-2-2 محصولات
ابزارهاي سرمايه گذاري موجود در بازار عامل مهمي است که جذابيت بازار را در نظر سرمايه گذاران افزايش ميدهد. يکي از مهمترين مشخصه هاي بازارهاي توسعه يافته، وجود محصولات سرمايه گذاري متنوع، به ويژه ابزارهاي مشتق در آن بازار است. ابزارهاي متنوع و پيشرفته، گزينه هاي مختلفي را پيش روي انواع سرمايه گذاران با درجه ريسک پذيري متفاوت قرار ميدهند. همچنين ميزان جذابيت ابزارهاي سرمايه گذاري در دسترس، در کمک به تجهيز پساندازها به بازار سرمايه نقش مهمي ايفا ميکند.
پاسخدهندگان تأکيد کردهاند که گستردگي، تنوع و ميزان پيچيدگي محصولات در جذب سرمايه گذاران اهميت زيادي دارند. همچنين بنا به دلايل فوق الذکر در افزايش نقدشوندگي بازار نيز تاثيرگذار است.
انواع مختلف محصولاتي که هماکنون در دسترس سرمايه گذاران بازارهاي نوظهور قرار دارد و به افزايش نقدشوندگي بازار کمک ميکند، به شرح زير است:
1) ابزارهاي مشتق که اثر مستقيمي بر نقدشوندگي اوراق بهادار مندرج در آنها دارند؛
2) ابزارهاي ساختار يافته و حق خريد سهام63 به عنوان ابزارهاي پوشش ريسک؛
3) قراردادهاي آتي سهام 64که در هند عملکرد موفقيت آميزي داشته اند )حدود 50 % معاملات ابزارهاي مشتق). البته، اين ابزار در بورس مالزي نقدشوندگي را افزايش نداده است. به نظر ميرسد که به کارگيري چنين ابزارهايي الزاماً موفقيت آميز نخواهد بود و بستگي زيادي به محيط عملياتي و وضعيت سرمايه گذاران هر بازار دارد.
4) صندوقهاي قابل معامله در بورس؛ و
5) صندوقهاي پوشش ريسک به عنوان يک گزينه ي سرمايه گذاري ديگر. در گزارش قبلي کميته بازارهاي نوظهور، اهميت بازارهاي مشتق نقد مورد تاکيد قرار گرفته بود.
مسئله اي که در بحران مالي دهه 90 آسيا آشکار شد، اين بود که کشورهايي که بيش از همه از بحران لطمه ديده بودند، بازارهاي قرارداد آتي آنها از نقدشوندگي کافي برخوردار نبوده است که اين امر باعث کاهش توانايي مشارکت کنندگان براي پوشش فشارهاي ريسک شده بود. شناخت نادرست از موارد کاربرد ابزارهاي مشتق نيز بر شدت اين مسئله افزود. از آن زمان به بعد، در کشورهاي مختلف به منظور توسعه و رشد بيشتر بازار ابزارهاي مشتق اقدامات متعددي انجام شده است.
اکثر پاسخدهندگان خاطر نشان کردهاند که چارچوبهاي مقرراتي خود را بهمنظور توسعه ابزارها و محصولات جديد بهبود بخشيده اند. براي مثال تايلند بهمنظور افزايش تنوع و تعداد ابزارهاي در دسترس بازار سرمايه، به انتشار پيوسته ابزارهاي جديد روي آورده است.
تمايل بازار اسرائيل به محصولات سرمايه گذاري پيشرفته نيز طي 6 سال اخير افزايش يافته است. اين امر به نوبه خود موجب افزايش گردش بازار شده است. براي مثال سرمايه گذاران بورس تلاويو به شاخصهاي بين المللي نظير داوجونز65، يورو استاکس66 ، نيکي67 ، اساندپي 68500 ، فوتسي 69100 ، نزدك70100 ، داکس71 ، هنگ سنگ72 و فوتسي چين73 دسترسي پيدا کردهاند. هر چند تاثير محصولات مذکور بر نقدشوندگي بررسي نشده است، معاملات آنها بالغ بر 20 % متوسط گردش روزانه را تشکيل ميدهد.

10-2-2-2 پذيرش متقابل
به طور معمول، شرکتها به منظور افزايش دسترسي سرمايه گذاران به آنها و نيز بهره مندي از سرمايه با هزينه ي کمتر (به دليل دسترسي تعداد بيشتري از سرمايه گذاران بين المللي به سهام آنها) در کنار پذيرش داخلي به دنبال پذيرش در بورسهاي خارجي نيز بودهاند. به نظر ميرسد شرکتها با پذيرش در بورسي با وضعيت بهتر و استانداردهاي بيشتر، بهطور داوطلبانه خود را به رعايت استانداردهاي بالاتر


پاسخی بگذارید