دانلود پایان نامه

تقويت کند. دستيابي به درجه نقدشوندگي باثبات در بازارها و در عين حال افزايش فعاليتهاي معاملاتي نيز مدنظر اين مقامات است. به عبارت ديگر، مقامات ناظر بهدنبال کسب اطمينان در مورد توانايي بازار در جذب و تحمل تبعات منفي بحرانهاي مالي هستند. تلاشهاي صورت گرفته در زمينه تنظيم مقررات نيز با هدف پشتيباني از توسعه چارچوبهاي ساختاري است که وجود بازاري توانمند، گسترده و عميق را تضمين ميکند (همان منبع، 1387 ، 9 ) 1.

2-2-2 عوامل تاثيرگذار بر نقدشوندگي
با در نظر گرفتن نسبت متوسط 5 ساله ي ارزش بازار به توليد ناخالص داخلي با عنوان معيار مقايسهي کشورها (منبع:دادههاي بانک جهاني) ، اوگاندا، مقدونيه و تانزانيا کوچکترين پاسخدهندگان تحقيق و آفريقاي جنوبي، مالزي و چين تايپه بزرگترين بازارهاي نوظهور در نمونه انتخابي را تشکيل ميدهند.
در مورد پاسخهاي تحقيق بايد به چند نکته توجه کرد:
1) بسياري از پاسخها بر اساس اطلاعات و بينش کيفي منحصر به کشور پاسخ دهنده است؛
2) موفقيت نوآوريهاي به اجرا درآمده توسط مقامات ناظر در بسياري از موارد به محيط فعاليت آنها بستگي دارد؛
3) پاسخها نشانگر آن است که سطح نقدشوندگي به جاي وابستگي به يک عامل تاثيرگذار عمده، از ترکيب عوامل متعددي تاثير ميپذيرد.
4) با وجود آنکه بين نوآوريهاي مربوط به حمايت از سرمايه گذار و سطح نقدشوندگي رابطه همبستگي مستقيمي مشاهده نگرديد، عامل مذکور در بهبود سطح نقدشوندگي تاثير به سزايي دارد.
5) با در نظر گرفتن اين موضوع که بازارهاي مورد مطالعه از نظر اندازه و ميزان توسعه يافتگي تفاوتهاي اساسي دارند، عوامل تاثيرگذار بر نقدشوندگي با توجه به سطح توسعه يافتگي در بازارهاي مختلف، متفاوت هستند. بر اين اساس، بيش از 25 عامل شناسايي شده است که در اين بخش مورد بحث قرار ميگيرند.

1-2-2-2 تمرکز مالکيت
در بسياري از بازارهاي نوظهور، ميزان تمرکز در مالکيت سهام زياد است به نحوي که بنا بر ادعاي يکي از کشورها ميزان تمرکز مالکيت تا 70 % نيز ميرسد. بر اساس يافتههاي تحقيق، تمرکز مالکيت ارتباط زيادي باميزان سهام شناور آزاد دارد. دلايل اعلامشده براي زيادبودن تمرکز مالکيت را ميتوان به صورت زير برشمرد:
در بسياري از کشورها، همچنان اکثريت سهام شرکتها )بسياري از شرکتهاي سهامي عام پذيرفته شده در بورس) در اختيار سهامداران کنترل کننده يا مؤسس قرار دارد. با وجود?الزامات براي عرضهي عمومي سهام، بسياري از سهامداران کنترلکننده، تمايل ندارند حجم?زيادي از سهام شرکتشان به صورت آزادانه مبادله شود. يکي از دلايلي که براي اين موضوع?اعلام ميشود، آسيبپذيري آنها در تصاحب35 است.
به طور کلي افزايش نقدشوندگي مستلزم وجود سهام شناور آزاد کافي در بازار سهام به منظور معامله فعالانه آن توسط سرمايه گذاران- بهويژه سرمايه گذاران نهادي- است. استفاده از ميزان سهام شناور آزاد در تعيين وزن يک سهم در شاخص، بيانگر اهميت فزايندهي آن است.
ميزان سهام شناور آزاد در مالزي نسبت به ساير کشورها بيشتر مورد توجه بوده است، به طوري که متوسط سهام شناور آزاد آن تقريباً 30 درصد سرمايه پرداخت شده36 را تشکيل ميدهد. بسياري از شرکتهاي مالزيايي تحت کنترل گروه کوچکي از شرکاي وابسته قرار دارند و توسط مديران مالک 37 اداره ميشوند. به هر حال با وضع مجموعهاي از مقررات توسط دولت و مقام ناظر بازار سرمايه، تلاش براي بهبود نقدشوندگي در بازار افزايش يافته است. کاهش تدريجي مقررات کنترلي بورس، کاهش درصد مالکيت دولت به منظور افزايش سهام شناوري آزاد و حذف سياست محدوديت مالکيت سهام توسط اشخاص خارجي در سرمايه گذاريهاي جديد، نمونه هايي از اقدامات صورت گرفته است.
1) دولتها نقش مهمي در توسعه اقتصادي، به ويژه در “بخشهاي استراتژيک” بازارهاي نوظهور، ايفا ميکنند. به هر حال در اکثر کشورهاي نوظهور، کاهش مالکيت دولت از طريق امکان حضور بخشخصوصي در نقشهاي اساسيتر، روند محسوسي را طي ميکند. تحقيق انجام شده در عمان نشان داد که افزايش داراييهاي دولت اثر معکوسي بر حجم معاملات دارد. عمان تأکيد کرده است که افق سرمايه گذاريهاي دولت بلندمدت است. همچنين تحقيق مذکور نشان داد کاهش شديد ميزان سهام شناور آزاد در بازار، بر نقدشوندگي اثر منفي داشته است. تحقيق مشابه ديگري که در سال 1998 دربارهي مداخله دولت در بازار در کشور هنگ کنگ انجام شده است 38، نشان داد که مداخلهي دولت بر نقدشوندگي سهام مندرج در شاخص هنگ سنگ39 اثر منفي داشته است.
2) ترکيب سرمايه گذاران نيز بر نقدشوندگي بازار تاثير دارد. نبود تنوع در بين سرمايه گذاران ?موجب ميشود آنها قادر به اتخاذ موقعيتهاي متقابل در معاملات نباشند. برخي?پاسخ دهندگان اظهار داشتهاند که در اين موارد، مشارکت خارجي ميتواند باعث تنوعسرمايه گذاران شود.
3) در نهايت صندوقهاي بازنشستگي به عنوان “سرمايه گذاران منفعل” با حضور قابل ملاحظه در بازار سرمايه، تاثيرات عمدهاي بر آن دارند، زيرا اغلب از استراتژيهاي سرمايه گذاري بلندمدت پيروي ميکنند. اين موضوع ميتواند بر سطح تمرکز مالکيت و نقدشوندگي کل بازار تاثير منفي داشته باشد. در راستاي بهبود نقدشوندگي بازار سرمايه، صندوق بازنشستگي کارکنان مالزي مقدار بيشتري از وجوه خود را در اختيار مديران سرمايه گذاري خارج از صندوق قرار داده است.

2-2-2-2 ميزان سهام شناور آزاد
تقريبا عًموم پاسخدهندگان معتقدند که ميزان سهام شناور آزاد بر نقدشوندگي تا
ثيرگذار است. مؤسسهي بين المللي مورگان استانلي40 ، سهام شناور آزاد را به صورت درصدي از سرمايه مبتني بر سهام که در بازار سرمايه به منظور خريد در دسترس سرمايه گذاران بين المللي قرار دارد، تعريف ميکند. فوتسي41 از اين معيار براي تعيين قابليت دسترسي واقعي به سهام در بازار براي سرمايه گذاري عمومي استفاده ميکند. به طور کلي سهام شناور آزاد به بخشي از کل سهام منتشر شده توسط شرکت اشاره دارد که هماکنون به منظور معامله در بازار در دسترس عموم قرار دارد.
عوامل زيادي در تعيين سطح سهام شناور آزاد بازار نقش دارند که از آن جمله نگهداري سهام توسط سهامداران استراتژيک که خواهان مبادله سهام خود نيستند، محدوديت مالکيت اشخاص خارجي و نيز محدوديتهاي مربوط به ميزان مالکيت سهام بيشاز همه تأثيرگذارند.
به طور کلي شرکتهاي با ميزان سهام شناوري آزاد بيشتر، از نقدشوندگي بيشتري نيز برخوردارند. اين مسئله به وضوح در لهستان و روماني مشاهده شده است. از اين رو حداقل ميزان سهام شناور آزاد 25 % در نظر گرفته شده است که البته اين رقم در کشورهاي مختلف، متفاوت است. حدود 50 % از پاسخدهندگان تحقيق عنوان کردهاند که هدف از لزوم رعايت حداقل ميزان سهام شناور آزاد در کشور آنان، کارايي کارکردهاي بازار است. در بازار تايلند تلاشهاي برنامه ريزي شدهاي- از طريق تعامل مستقيم با شرکتهاي پذيرفته شده و همچنين انگيزهبخشي آنها- در حال انجام است ( براي مثال، احتمال ميرود که بورس تايلند کارمزد پذيرش شرکتهاي با ميزان سهام شناور آزاد بيشتر را کاهش دهد ). بورس مالزي با هدف تشويق شرکتها به رعايت حداقل ميزان سهام شناور آزاد، يک شاخص مبتني بر سهام شناور آزاد ارائه کرده است. همچنين به منظور تشويق شرکتهاي خصوصي و شرکتهاي وابسته به دولت42 براي افزايش ميزان سهام شناور آزاد، اقدامات هدفمندي را پيگيري ميکند. براي مثال، خزانه ملي43 )بازوي سرمايه گذاري دولت مالزي) اخيراً به منظور افزايش نقدشوندگي بازار، اوراق قرضهاي منتشر کرد که با سهام شرکتهاي بورسي تحت مالکيت دولت قابل مبادله است و اين اقدام به عنوان بخشي از تعهد دولت مبني بر کاهش تدريجي مالکيت خود در شرکتها انجام شده است.
شرکتهاي پذيرفته شده نيز به بهرهگيري از نوآوريهايي که ميتوانند از طريق بهکارگيري محصولات مرتبط با سهام، نظير حق خريد سهام44 و نيز صندوقهاي قابل معامله در بورس موجب افزايش سطح سهام شناور آزاد شود، ترغيب شده اند. هدف از اين تدابير، افزايش مشارکت سرمايه گذاران جزء در بازار سهام و در عين حال کاهش منافع شرکتهاي سرمايه گذاري وابسته به دولت در شرکتهاي دولتي، در قبال دريافت واحدهاي صندوقهاي قابل معامله در بورس، بدون اعمال فشار فروش به سهام مذکور و کل بازار است. اين امر به افزايش ميزان سهام شناور آزاد و نقدشوندگي شرکتهاي مربوط کمک ميکند.

3-2-2-2 واسطه هاي خارجي
آزادسازي صنعت واسطه گري مالي از طريق اعطاي مجوز فعاليت در بازار به بازيگران خارجي، عامل مهم ديگري است که بر نقدشوندگي بازار اثر مثبت دارد. حضور واسطهگران خارجي و پيامد آن که افزايش تعداد بازيگران است، موجب افزايش رقابت و سرعت بازار ميشود. نياز احتمالي به رقابت با بازيگران جهاني، عامل اصلي آزادسازي خدمات واسطه گري در مالزي بوده است. مالزي دريافته است که وجود صنعت واسطه گري کارآمد تا حدي موجب افزايش نقدشوندگي بازار ميشود. همچنين افزايش ارتباط جهاني واسطه گران موجب دسترسي به منابع نقدي بين المللي خواهد شد.
بنا بر اظهار پاسخدهندگان، مقامات ناظر بازارها به منظور افزايش بازيگران خارجي به آزادسازي نظام اعطاي مجوز روي آوردهاند. تقريبا تًمامي پاسخدهندگان ادعا کردهاند که واسطهگران خارجي مجاز به مشارکت در بازارهايشان هستند، اگر چه به لحاظ مجوزدهي و راه اندازي فعاليت محلي يا الزامات مشارکت تفاوتهايي وجود دارد.
کشورهاي اروپايي نيز تحت مقررات اتحاديه اروپا، آزادي راهاندازي و تغيير مکان فعاليتها را مجاز ميدانند. همچنين برخي کشورها آزاديهاي بيشتري را در اعطاي مجوز در نظر گرفتهاند. به عنوان مثال کشور اسرائيل به شرکتهاي مديريت مشاوره سرمايه گذاري و صندوقهاي سرمايه گذاري مشترك اجازه داده است که بدون اخذ مجوز محلي به ارائه محصولات و خدمات خود بپردازند.
اگرچه شواهد قوي مبني بر وجود ارتباط روشن بين تاسيس شرکتهاي خارجي و نقدشوندگي وجود ندارد، پاسخهاي کلي حاکي از آن است که مشارکت خارجي ميتواند به ارتقاي استانداردها و مجموعه بازار کمک کند. همچنين اعتقاد بر اين است که حضور بازيگران خارجي، موجب انتقال تجربه و نوآوري در توسعه محصولات و خدمات شرکتي ميشود. پيشرفت در حوزههاي مذکور در ضمين رشد و بلوغ بيشتر بازارهاي داخلي مؤثر است. اين امر در بلندمدت موجب افزايش دسترسي سرمايه گذاران و اعتماد به بازارهاي نوظهور داخلي خواهد شد (همان منبع ، 1387 ، 16 )45.

4-2-2-2 دسترسي به بازار
همگام با رشد بازارهاي نوظهور، بسياري از اين بازارها به منظور افزايش کارايي و دسترسي سرمايه گذاران به بازار سرمايه در جستجوي راه حلهاي46 فني هستند. هدف اکثر اين اقدامات، تسهيل ورود جريانهاي سرمايه گذاري جهاني به بازار داخلي است. معمولاً به سرمايه گذاران نهادي و حرفهاي که خواستار کنترل بيشتري بر معاملات خود هستند، توجه خاصي ميشود. اين امر مستلزم آن است که بورسها امکانات دسترسيهاي ارائه شده به مشارکتکنندگان را، مجددا فًراتر از سيستم سنتي کارگزار-معاملهگر،
سازماندهي کنند.
با جهاني شدن بازارها و افزايشرقابت، بورسها بايد در کنار جذب سفارش از جوامع سرمايه گذاري بين المللي، موقعيت خود را نيز تثبيت کنند. بورسهاي بازارهاي نوظهور نياز مبرمي به ايجاد مسيري کارا براي دسترسي سرمايه گذاران به بازارهايشان دارند. دسترسي مستقيم به بازار47، توسعه تکنولوژي پيوندافزار باز48و امکان دسترسي از راه دور از جمله ساز و کارهاي مورد استفاده هستند.
کشورهاي چين تايپه، لهستان و مالزي روشهاي دسترسي مستقيم به بازار و دسترسي از راه دور را مؤثر دانستهاند. دسترسي مستقيم به بازار در حال حاضر توسط بورسهاي مالزي و تايلند فراهم شده است. عدم اجراي دستي ( سرعت ) و نيز ناشناخته ماندن معاملات دو ويژگي برجسته اين نوع دسترسي است که براي سرمايه گذاراني نظير صندوقهاي پوشش خطر و مؤسساتي که از استراتژي خريد و نگهداري اوراق بهادار پيروي ميکنند49 ، ضرورت به حساب ميآيد. انتظار ميرود روش دسترسي مستقيم به بازار به دليل امکان پذيرش استراتژيهاي سرمايه گذاري مختلف، شامل معاملات مبتني بر الگوريتم و برنامه، امکان دسترسي را براي انواع بيشتري از سرمايه گذاران فراهم آورد. معاملات مبتني بر الگوريتم و برنامه به سرمايه گذاران اجازه ميدهد تا به نحو مطلوبتري اجراي معاملات را با اهداف مشتريان تطبيق دهند، در عين حال امکان کنترل مستقيم بهترين اجراي معامله را نيز براي مشتريان فراهم ميآورد.
بنا بر نتايج تحقيق، به جز اسرائيل که تنها پاسخدهندهاي است که از روش دسترسي از راه دور به عنوان روشي ياد کرده است که ميتواند بر نقدشوندگي تاثير مثبت داشته باشد، اين روش دسترسي در بازارهاي نوظهور، کمتر توسعه يافته است.

5-2-2-2 معامله ي اينترنتي
به منظور افزايش دسترسي محلي سرمايه گذاران جزء، برخي کشورها امکان معاملهي اينترنتي را نيز فراهم آورده اند. در معامله ي اينترنتي، سرمايه گذاران از طريق کانالهاي ارتباطي الکترونيکي اقدام به ثبت سفارش و تاييد نتايج معامله ي خود ميکنند. در نوع پيشرفته ي آن، فرآيند به صورت خودکار تکميل ميشود. نمونهي برجستهي اين نوع معاملات در کره در حال اجراست که در آن کل فرآيند از ثبت سفارش گرفته و پيگيري آن، اجراي سفارش تا تاييد معامله کاملاً خودکار است و بنابراين امکان معامله در کوتاهترين زمان ممکن فراهم است. در مدلهاي کمتر توسعه يافته لازم است کارگزار مجدداً به صورت دستي سفارشهاي برخط سرمايه گذار را وارد سيستم کند.
ميزان موفقيت معاملات اينترنتي در کشورهاي مختلف، متفاوت است. به طور کلي موفقيت اين روش به ميزان دسترسي به زيرساختهاي مخابراتي با پهناي باند قوي و سطوح بالاي نفوذ اينترنتي بستگي دارد. همچنين تفاوتهاي هزينهاي اين روش با روشهاي معاملاتي غير اينترنتي عامل مهمي است. مالزي اظهار داشته است که هزينه ي معاملات اينترنتي به منظور تشويق گسترش معاملات اينترنتي، حتي در حالت خوشبينانه، مناسب نيست.
در مقابل در برخي از کشورهاي مورد بررسي، بهرهگيري از معاملات اينترنتي تاثير عمدهاي بر افزايش نقدشوندگي بازار به خصوص بازارهاي ابزارهاي مشتق داشته است.
مشاهده شده است که معاملات برخط منافع زيادي براي بازار به ارمغان مي آورد. تجارب بازارهاي مختلف نظير آمريکا، چين تايپه و کره نشان ميدهد که معاملات برخط موجب افزايش حجم و سرعت معاملات و سهولت ايجاد سفارش ميشود. بر اساس تحقيقات انجام شده در کشور هنگ کنگ و آمريکا نيز سرمايه گذاران برخط ريسکپذيرتر هستند و تمايل به نگهداري کوتاه مدت سهام دارند.
از همه مهمتر اين که


پاسخی بگذارید