دانلود پایان نامه

برای یاری رساندن به سرمایه گذاران در تشکیل سبد سهام دلخواه آن ها با توجه به میزان ریسک و نرخ بازده مورد انتظار.
برای ارزیابی عملکرد مدیران شرکت های سرمایه گذاری(اسکات، 1997).
2-22 پیشینه تحقیق
2-22-1 تحقیقات در خارج از ایران
تحقیقات بنیادی مارکوویتز و پس از وی شارپ درباره ناتوانی تاریخی دست اندرکاران امر سرمایه‌گذاری و تصمیم گیرندگان درباره سبد سهام و سایر اوراق بهادار از آنجا ریشه گرفت که نمی دانستند چگونه نظریات خود را در مورد احتمال خطر و رابطه آن با بازده سرمایه گذاری به عدد و رقم تبدیل کنند. بازده های گذشته به کمک پایه مشترک قابل قبولی از خطر با یکدیگر قابل مقایسه نبود و عدم قطعیت بازده های مورد انتظار با هیچ درجه اطمینان کمّی قابل بیان نبود. ناتوانی در تعریف کمّی خطر باعث شد که دستاوردهای واقعی در حوزه مدیریت سبد سهام همواره مبهم باقی بماند. چون مسئله عدم قطعیت سرمایه گذاری ها صرفاً به طور کیفی ارزیابی می گردید، طبقه بندی سرمایه گذاران در سطح غیر دقیق و نازل به سرمایه گذاران محافظه کار و متهوّر و فنون سرمایه گذاری به سرمایه گذاری های دفاعی، همراه رشد درآمدی و سفته بازانه تقلیل یافته بود. از این رو، ضعف های موجود در محیط های سرمایه گذاری فرصتی مناسب برای نظریه پردازان دانشگاهی پدید آورد تا بکوشند فنون تحلیل رسمی را در خدمت مشکلات عملی بازار های مالی در آورند. نتیجه کار مجموعه مهمی از افکار جدید بود که به طور وسیعی به خدمت تصمیم گیری های سرمایه گذاری در آید، مجموعه دانشی که اکنون تحت عنوان عام «نظریه جدید پرتفوی» و «نظریه قیمت گذاری دارایی های سرمایه ای» حاصل این شرایط بود.
آميهيود و همكاران(1986): اثر فاصله بين قيمت هاي پيشنهادي خريد و فروش دارايي ها را بر روي قيمت آنها مورد بررسي قرار دادند و مدلي را توسعه دادند كه نشان مي داد دارايي هاي با شكاف بالاتر، بازده مورد انتظار بالاتري را بدست مي آورند و اثر مشتري باعث مي شود كه سرمايه گذاران براي بدست آوردن بازده بالاتر دارايي هاي با شكاف بالاتر را انتخاب كنند.
فاما و فرنچ (1992، 1993، 1995): در مطالعات خود مدل چند عاملي را با اضافه نمودن متغير نسبت ارزش دفتري به ارزش بازار سهام (BE/ME) و اندازه شركت را به عنوان دو متغيري كه تأثير معني دار بر بازده سهام دارند معرفي نمودند. نتايج آنها نشان داد كه شركت ها با نسبت ارزش دفتري به بازار پايين (سهام رشدي)، بازده كمتري را ايجاد مي كند .آنها همچنين گزارش نمودند كه رابطه مثبت بين بتا مورد استفاده در مدل قيمت گذاري دارايي هاي سرمايه ای و بازده سهام وجود ندارد. به اين معني كه بتاي اندك، بازده بالاتري را ايجاد ميكند، كه اين امر با مدل قيمت گذاري داراييهاي سرمايه اي ناسازگار است. فاما و فرنچ معتقدند كه اندازه شركت به عنوان شاخص نقد شوندگي اثر منفي و معني داري بر بازده شركت ها دارد. آنها اعلام نمودند كه شركت هايي كه نسبت ارزش دفتري به ارزش بازار آنها بالا(پايين) است، بطور كلي خيلي ضعيف (قوي) مي باشند. بنابراين سرمايه گذاران نيازمند صرف بازده براي جبران ريسك اضافي متحمل شده از طريق نگهداري سهام شركت هايي با نسبت ارزش دفتري به ارزش بازار بالا مي باشند. با اين وجود، آنها تخفيفي براي سهام شركت هايي با نسبت ارزش دفتري به ارزش بازار پايين (سهام رشدي) در نظر مي گيرند. چنانچه نسبت ارزش دفتري سهام به ارزش بازار كاهش يابد، سهام مورد نظر داراي ريسك بيشتري خواهد بود، زيرا تغييرات بازده افزايش مي يابد.
روون هورست (1999): رابطة ميان بازده هاي مورد انتظار و گردش معاملات سهام را ملاك قرار مي دهد و ويژگي گردش را به عنوان عامل داخلي بازده مورد بررسي قرار مي دهد. نتايج تحقيق نشان مي دهد كه هيچ شواهدي دال بر وجود رابطه بين بازده هاي مورد انتظار و گردش سهام وجود ندارد. هر چند، بتا(β)، اندازه، شتاب، ارزشB/M و ارزشE/P رابطة مثبت مقطعي با گردش سهام در بازارهاي نوظهور دارند، غير محتمل به نظر مي آيد كه نقدشوندگي بتواند صرف هاي بازده بازار هاي نوظهور را توضيح دهد.
آميهود (2002): اعلام نمود كه عدم نقدشوندگي مورد انتظار بازار داراي رابطه مثبت با مازاد بازده پيش بيني شده سهام است. او در تحقيق خود ادعا نموده است كه بخشي از مازاد بازده مورد انتظار را مي توان بوسيله صرف عدم نقدشوندگي بيان نمود. او نسبت قدر مطلق بازده سهام به حجم معاملات بر حسب دلار را معيار عدم نقدشوندگي در تحقيق خود مورد استفاده قرار داد. او ادعا نموده است كه عدم نقدشوندگي تاثير بيشتري بر صرف سهام شركت هاي كوچك دارد.
مارشال و يانگ (2003): به بررسي رابطه بين نقدشوندگي و بازده سهام پرداخته اند. معيار هاي نقدشوندگي مورد استفاده در اين تحقيق شكاف بين قيمت پيشنهادي خريد و فروش و نرخ گردش سهام مي باشد. آنها در مدل خود از عوامل بازده بازار و اندازه شركت استفاده نموده اند. نتايج تحقيقات نشان مي دهد كه تأثير عمل اندازه شركت بر بازده سهام منفي است.
چان و همكاران (2003): تأثير نقدشوندگي دارايي ها را در بازار استراليا با استفاده از معيار نرخ گردش سهام در قيمت گذاري دارايي ها مورد بررسي قرار داده اند. در اين تحقيق از داده هاي ماهانه و عوامل كنترلي نظير نسبت ارزش دفتري به ارزش بازار و اندازه شركت و بازده مازاد بازار استفاده نموده اند.
تانگ و همكاران (2005): به بررسي ارتباط بين عوامل ريسك و بازده ها در بازارهاي نوظهور آسيايي پرداختند. در اين مطالعه مدل سه عاملي فاما و فرنچ در بازارهاي نوظهور آسيايي(هنگ گنك، سنگاپور و تايوان) آزمون شده است. شواهد تجربي مطابق نتايج بررسي شركت هاي آمريكاي است كه در آن مدل می تواند بيشترين انحرافات ميانگين بازده ها را توضيح دهد. مهمترين عامل در تبيين بازده در اين تحقيق، بازده اضافي بازار مي باشد. اثر اندازه شركت و نسبت ارزش دفتري به ارزش بازار محدود شده و در بعضي موارد بي معني بوده است.
چن(2005):به بررسي صرف ريسك در قيمت گذاري دارايي ها در بازار آمريكا پرداخته است. وي در اين تحقيق ابتدا به توضيح صرف نقدشوندگي با متغيرهاي كلان اقتصادي با ديدگاهي طولاني مدت پرداخته و سپس تأثير اين عوامل را در قيمت گذاري دارايي ها مورد توجه قرار داده و آنگاه به بررسي پرتفوهاي ساختگي در مدل سه عاملي فاما و فرنچ با متغير هاي كنترلي نظير اندازه شركت و نسبت ارزش دفتري به ارزش بازار پرداخته است.
لانگستاف (2005): نشان داد كه تعداد بسيار زيادي از دارايي ها داراي خصوصيات نقدشوندگي کمی می باشند و هميشه نمي توان آنها را فوراً معامله كرد. او در اين تحقيق نقش عامل عدم نقدشوندگي را در قيمت گذاري دارايي ها مورد بررسي قرار داده است. در بازار سهام برخي دارايي ها داراي نقدشوندگي بالايي هستند، اما برخي ديگر در دوره هاي نسبتاً طولاني مورد معامله قرار مي گيرند. عدم نقدشوندگي تأثير بسيار چشمگير بر تصميم گيري پرتفوي بهينه دارد. او اعلام نمود كه ارزش يك دارايي با نقدشوندگي بالا مي تواند 25 درصد بيش از ارزش يك دارايي غير نقدشونده ارزش داشته باشد.
دوسكار(2006): مدلي براي بررسي رفتار نقدشوندگي و نوسان پذيري قيمت سهام ارائه می کند. در اين مدل سرمايه گذاران پيش بيني مي كنند هنگامي كه تغييرات آن دارايي بالا باشد، صرف ريسك آن بالاست و بازده جاري آن دارايي پايين مي آيد، نرخ بازده دارايي هاي بدون ريسك نيز پايين است و بازار با عدم نقدشوندگي روبرو مي شود (خرمدین، 1386).
مارسلو و همكاران(2006): عامل ريسك عدم نقدشوندگي در بازار سهام اسپانيا را در فاصله زماني 2002-1994 مورد بررسي قرار داده اند. آنها در اين تحقيق از عوامل كنترلي اندازه و نسبت ارزش دفتري به ارزش بازار به عنوان معيار عدم نقدشوندگي كه توسط آميهود (2002) پيشنهاد شده است، استفاده نموده اند. نتيجه اين تحقيق نشان مي دهد كه عامل عدم نقدشوندگي بعنوان يكي از اجزای كليدي قيمت گذاري دارايي ها بايد مورد توجه قرار گيرد.
ليوو(2006): در مقاله خود نقش ريسك نقدشوندگي را در توضيح بازده مقطعي دارايي ها مورد بررسي قرار داده است. نتايج تحقيقات وي نشان مي دهد كه مدل دو عاملي(بازار و نقدشوندگي) در توضیح بازده هاي مقطعي نسبت به CAPM و مدل سه عاملي فاما و فرنچ بهتر عمل مي كند.
هرن و پايس(2009): دو عامل نقدشوندگي و اندازه شركت افزوده شده در مدل قيمت گذاري دارايي سرمايه اي را جهت مطالعه بازده مازاد براي مجموعه اي از بازارهاي سرمايه ي افريقا پيشنهاد كردند. نتايج نشان داد كه عامل اندازه و نقدشوندگي براي تبيين قيمت گذاري دارايي در اين بازار هاي نوظهور معنادار مي باشند.
لي(2011): در مطالعه ي ارتباط ميان نقدشوندگي و قيمت گذاري دارايي در يك محيط بين المللي دريافت كه نقدشوندگي حتي بعد از كنترل عوامل بازار و اندازه و ارزش، يك عامل موثر قيمت گذاري مي باشد. همچنين در يافته هاي خود نشان مي دهد كه به طور كلي سهام ثبت شده در بازارهاي نوظهور در مقايسه با بازارهاي توسعه يافته، با ريسك نقد شوندگي بالا مشخص مي باشند.
ليسچوسكي و وورنكوا (2012): در مطالعات خود بر بازار سرمايه لهستان(پيشرفته ترين بازار سهام در اروپاي شرقي) به جستجوي شواهدي براي عوامل موثر قيمت گذاري سهام در بازارهاي نوظهور پرداختند. آنها در كنار عوامل بازار و اندازه و ارزش، بررسي خود را بر آن نهادند كه آيا نقد شوندگي مي تواند عاملي موثر بر ريسك قيمت گذاري باشد يا خير؟ عكس انتظار آنها كه نقد شوندگي مي تواند يك عامل قيمت گذاري در بازارهاي نوظهور باشد، آنها هيچ مدركي نيافتند كه بتواند از اين فرضيه پشتيباني كند.
2-22-2 تحقیقات در داخل ایران
ظریف فرد، قائمی (1382): به آزمون تجربی مدل قیمت گذاری دارایی های سرمایه ای در بورس اوراق بهادار تهران برای سال های 1370 تا 1375 پرداختند. سوال اصلی این تحقیق بیانگر این موضوع است که آیا در بورس اوراق بهادار تهران بین ریسک سیستماتیک و بازده سهام عادی ارتباط خطی ساده و مثبت وجود دارد یا خیر. نتایج بیانگر آن شد که ریسک سیستماتیک به تنهایی نمی تواند تغییرات بازده سهام شرکت ها را توجیه نماید.
احمدپور، رحماني فيروزجائي(1386): به بررسي تأثير اندازه شركت و نسبت ارزش دفتري به ارزش بازار بر بازده سهام(بورس اوراق بهادار تهران) پرداختند. در اين تحقيق از الگوي قيمت گذاري دارايي سرمايه اي استفاده كردند.
نتايج به دست آمده نشان مي دهند كه سه عامل اندازه شركت، نسبت ارزش دفتري به ارزش بازار سهام و عامل بازار، سه عامل تأثيرگذار روي بازده سهام مي باشند و همچنين يك مدل چند عاملي، نسبت به يك مدل تك عاملي در بازار سرمايه ايران بهتر مي تواند پراكندگي بازده سهام را توضيح دهد. نتايج به دست آمده درباره دو عامل شركت و نسبت ارزش دفتري به ارزش بازار سهام و همچنين اين كه كداميك از اين دو عامل از قدرت توضيحي بيشتري برخوردارند، نشان مي دهد كه تأثير اين دو عامل در پرتفوليوهاي مختلف، متفاوت است.
ایزدی نیا، ابزری، ساوه درودی(1386): به بررسی رابطه بين نرخ بازده مورد انتظار سرمايه گذاران با استفاده از مدل قيمت گذاري دارايي هاي سرمايه اي و نسبت قيمت به درآمد سهام در بورس تهران پرداختند. موضوع اين تحقيق روي دو عامل بازده مورد انتظار سهامداران بر اساس مدل قيمت گذاري دارايي هاي سرمايه اي و نسبت قيمت بر درآمد در دوره 1380 تا 1383 متمرکز می باشد. نتايج حاصله نشان داد كه در سه صنعت از پنج صنعت مورد بررسي رابطه معني داري بين ضريب PE (نسبت قیمت به درآمد)و بازده مورد انتظار سهامداران وجود ندارد. اما در دو صنعت سيمان و خودرو وجود رابطه مثبت بين ضريب قيمت بر درآمد و بازده مورد انتظار سهامداران تاييد مي شود.